深圳能源电力需求回暖助业绩增长

　　深圳能源发电机组主要分布在珠三角地区，深圳市的核心电力企业之一，所供电量约占深圳市用电量的 40% 截至 09 年 3 月末，公司控股装机容量 525.23 万千瓦，权益装机容量 531.64 万千瓦，其中燃煤发电机组占比约 60% 其余为燃油燃气机组和少量垃圾焚烧发电。

　　09 年 2 月公司与中广核集团签署《战略合作框架协议》计划在广东省内开展核能领域以及常规能源领域展开合作。核电项目盈利能力强，对公司未来参与核电项目前景充满信心。核电项目的参与不仅可以优化公司的电源结构，而且有望在较大程度上提高公司的盈利能力。

　　2008 年受深圳电力需求下滑的影响，公司发电业务收入出现小幅下降。燃料成本不断上升的背景下，发电业务的利润率水平出现明显下滑，毛利率由 30.63% 下降为 10.94% 但在同期行业大面积亏损的背景下，公司的盈利能力仍较为突出，体现出良好的抵御周期性风险的能力。认为，公司较为稳定的经营业绩离不开地方政府的支持，得益于丰厚补贴和税收优惠，其中 08 年公司获得的广东省和深圳市的政府补贴和退税合计超过 10 亿元，对公司业绩保持相对稳定功不可没。

　　根据《财政部关于广东、福建液化天然气项目税收优惠政策的通知》对广东、福建液化天然气项目进口的液化天然气，实行进口环节增值税先征后返。 08 年广东省为抵御油价上涨，对公司樟洋、捷能电厂发放燃油补贴的政策，补贴标准为 0.30 元 / 千瓦时。深圳市对于燃气电厂因购买现货天然气造成的上升的成本 70% 进行补贴。通过调研，解到 60 美元 / 桶的石油价格是公司燃油电厂盈亏平衡点，长期来看公司燃料成本预计将高于 60 美元 / 桶。因此，认为政府补贴政策具备可持续性，同时广东省和深圳市政府均有足够的财政实力来补贴电力企业。

　　08 年 6 月广东液化天然气 ( LNG 一期工程顺利投产，一期工程建设规模为 370 万吨 / 年， 2010 年达产，一、二期计划总规模为 1210 万吨。该项目一期主要建设内容包括 370 万吨 / 年接收站， 383 公里输气干线，配套建设惠州、前湾、珠江、东部四座燃气电厂、城市燃气管网、运输与造船项目等。广东 LNG 项目采购澳大利亚西北大陆架天然气资源，合同期 25 年。 LNG 资源用于发电的比例约占 65% 城市燃气的比例约占 35%

　　天然气发电具有诸多优点，低利用小时、获得便宜天然气的情况下，发电成本较燃煤电厂低，且调峰效益明显。公司东部 LNG 电厂已投产 3 台 39 万千瓦燃气 ( LNG 联合循环机组，采用深圳大鹏公司从澳大利亚进口的液态天然气。天然气价格与 16-25 美元原油价格挂钩， 25 年照付不议，能够保证该电厂获得长期的稳定收益，公司天然气成本估计在 1.5 元 / 立方米左右。由于发电量稳定、燃料成本锁定，东部电厂盈利能力较为稳定，预计 2009 年公司净利润在 3.5 亿元左右。东部电厂整体规划为 9?50MW 燃气蒸汽联合循环发电机组，分两期建设，二期 6?50MW 机组建设工作正在积极筹备中。

　　受全球金融危机影响，区域用电需求下降， 2008 年公司实现上网电量 207.47 亿千瓦时，同比下降 2.4% 机组平均利用小时数 4418 小时，同比降低 957 小时。 2009 年 1-3 月公司发电量 38.55 亿千瓦时，上网电量 36.35 亿千瓦时，同比下降 30% 幅度。认为，广东省用电需求下滑以及 “ 西电东送 ” 增加是造成公司 1-3 月发电量大幅下降的原因。

　　目前全国经济复苏趋势比较明显，深圳市 5 月单月工业生产总值同比增长 1.11% 改变连续数月同比负增长的局面。随着深圳经济复苏趋势确立，用电需求有望随之增加。公司 2008 年燃煤机组利用小时数为 6300 小时，燃机机组利用小时数为 2451 小时，认为，根据 08 年上半年公司以及广东地区发电情况预测，预计 09 年燃煤电厂机组利用小时下降 10% 燃机电厂利用率保持稳定。

　　08 年因煤价大幅上涨导致公司燃煤价格急剧增加，公司电力销售毛利率由 07 年的 30% 降为 08 年的 11% 08 年营业利润出现大幅下滑，同比下降 87% 根据神华与部分广东地方电力企业 09 年 540 元 / 吨下水煤价格测算， 09 年公司标煤成本不超过 700 元 / 吨 ( 考虑到运费等 ) 较 08 年下降超过 20% 预计燃煤成本的大幅下降将使公司 09 年营业利润率回升。天然气价格预计保持稳定，合同气仍为 1.5 元 / 立方米，市场气价格保持在 3.1-3.2 元 / 立方米。公司已与大同煤业、神华煤炭、中煤进出口等大型煤炭供货商建立了长期的战略合作关系，合同煤兑现率较高，此外公司目前每年 10% 燃煤通过价格较低的进口长期合同采购。

　　虽然面对电量下降的不利局面，但由于 08 年上网电价两次上调、公司综合煤价回落和投资收益增加， 09 年公司业绩有望大为改善。 2009 年 -2011 年公司营业收入分别为 109 亿元、 134 亿元、 140 亿元，预测每股收益分别为 0.86 元、 0.84 元、 0.89 元。目前公司的 PB 仅为 2.75 倍，远低于火电行业 3.3 倍的平均 PB 水平， 09 年 17 倍的动态 PE 业远低于火电行业 35 倍 PE 平均水平。